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    國外已經將中國房市比之為1637年荷蘭的「鬱金香熱」,名詞與龐氏騙局不一樣,但內涵相同,即投資完全依靠借貸支撐。面對瘋狂上漲的房價,國內總有人要問,這輪瘋漲還能撐多久?這樣的房地產值不值得購買?

    本輪房地產瘋漲的原因,我在《中國樓市狂漲,只因貸款不盡滾滾來》裡面分析過,它不是市場對房地產的真實需求問題,而是中國政府的金融政策問題。而中國房地產市場,早就已經淪為政府兼作莊家、裁判及大玩家的賭場,與股市性質類似。

    中國房地產已成為金錢遊戲的標的物

    從市場角度分析,中國的房地產已經沒有投資價值。如果將房產當作投資品看,必須要依據三個屬性來度量房地產是否出現泡沫,三個主要指標是:房地產投資占GDP比重、房價收入比、租售比。

    房地產投資占GDP的比重指標,主要用於判斷對未來房價預期是否過高,是否房地產投資過熱現象。中國房地產投資占GDP比例一直很高,2013年是14.8%,2015年為14.18%。

    房價收入比是指住房總價與居民家庭年收入的比值,用於判斷居民住房消費需求的可持續性。據維琪百科2016年各國房價收入比提供的資料,在全球102個可統計的國家中,中國為24.98,位居世界第六。美國為3.37,位居世界第99。

    租售比則是住房售價與月租賃價格的比值,用於判斷是否具有長期投資價值。按照國際慣例,租售比是衡量一個地區房地產運行良好的重要指標。國際標準通常為1:100到1:200,目前,中國房屋租售比排名前20的城市這一指標均高於1:300。其中排在第一名的深圳租售比是1:732;第三名北京為1:625;第五名上海為1:607。

    從1960年以來,房地產投資占GDP比例高於6%的國家,其房地產泡沫最後都歸於破滅。當年日本房地產泡沫破滅時,房地產投資占GDP比重也不過是9%;而美國次貸危機爆發時,這一比例達到局部峰值6.2%。

    以上指標說明,中國樓市已經沒有投資價值,只能成為賭博的標的物。既然如此,中國政府為何還要用大量貸款支撐?

    中國GDP已經深患房地產依賴症

    中國政府聲稱要經濟結構轉型,這個轉型本來就包含著不再以房地產為龍頭拉動整個經濟,但不僅沒做到,反而對房地產的依賴度越來越高。

    這首先是中國地方政府的土地財政依賴度。

    土地財政是指地方政府通過「經營土地」獲得的收入,包括三部分:以出讓土地所有權為條件的土地出讓金收入、與土地出讓相關的各種稅費收入、以土地抵押為融資手段獲得的債務收入。僅以第一項土地出讓金為例,1999年~2015年這17年間,全國土地出讓收入總額約27.29萬億元,年均1.6萬億元;2015年土地財政收入高達33657億元。

    中國地方政府無一不以地生財,因此產生了一個中國特色的名詞:土地財政依賴度(土地財政依賴度=城市土地出讓金/城市一般性財政收入×100%)。地方政府對土地財政依賴度有多高?2003-2015年間,土地轉讓金與地方一般預算收入的比例平均為49.74%,2010年曾高達69.43%。與土地、房地產關聯的稅收占地方一般預算收入已接近28%。以地生財成了地方政府的主要財政收入來源。2016年,中國房地產價格上漲的城市,地方政府對土地財政依賴度繼續加深,以二線城市蘇州為例,前8個月的土地依賴指數高達82.6%(2015年這一指數為40.58%)。中原地產研究中心資料顯示,蘇州前8個月的土地出讓金為966.7億元,土地市場熱度不減。此外,杭州、合肥、南京等城市依賴度指數也都超過50%。

    因此,地方政府必須做房市的大玩家,不斷向市場供應土地。

    二是房地產業在中國經濟中的重要地位。

    早在2009年,中國國務院發展研究中心宏觀經濟研究部部長余斌公開表示,房地產業占到GDP的6.6%和1/4投資,直接相關產業達60個,已經成為中國經濟的直接命脈。

    可以說,在中國,唯一比房地產投資更大的是製造業,房地產投資一般占總投資18%、19%,而製造業占到總投資的35%左右。考慮到製造業包含了所有第二產業的固定資產投資,而房地產業僅屬於第三產業的一個子行業,與第二產業任何子行業投資占比相比,房地產投資的占比都大得不正常。資料顯示,房地產對經濟增長的帶動作用高達24.1%,對於關聯產業的拉動效應約為2倍。一旦房地產市場出現大波動,依靠房地產的幾十個行業都將受到無法估量的損失,甚至可能讓失血嚴重的中國實體經濟崩潰,不僅會導致大量失業,還會導致中國人財富嚴重縮水。據《中國家庭財富調查報告》資料顯示,在全國家庭的人均財富中,房產淨值的占比為65.61%;而在城鎮和農村家庭的人均財富中,房產淨值的比重分別為67.62%和57.60%。

    如今實體經濟一片狼藉,房地產再垮下去,你讓中國政府怎麼辦?因此,央行必須做莊家,不斷發鈔,即向地方政府、房地產開發商與購買者發骰子,讓他們對賭。輪盤停止,地方政府的債務危機立刻顯現,金融危機隨即到來。

    中國房地產成了政府的貨幣儲水池

    最近有幾篇文章為中國房地產發展辯護,說中國房地產特殊,與他國不同,意思是不會崩盤。這話聽起來荒唐,但如果從中國的政治邏輯來看,卻能成立。

    從市場經濟的角度看,中國房地產必死無疑。中國房市的走勢依託于信貸、大量流動資金和債務,結果是造成中國信貸GDP比畸高。自2008年以來,中國的社會融資總量規模迅速擴大,從2008年的120%上升到2015年的200%,行內預測2016年底這一比率將超過250%,全球冠軍非中國莫屬,遠超位居第二的七國集團(信貸GDP比為120%)。算起來,世界各國房地產泡沫約出現過上百次左右,最近20年當中,曾經雄踞世界GDP總量第二的日本、第一的美國就都發生過房地產泡沫破裂後的崩盤,只是日本是氣泡慢慢癟下去,而美國則是瞬間崩盤(因為美國崩盤太劇烈,以至於英國早大半年發生的房地產泡沫破裂根本不受注意)。從經驗觀之,盛宴必散,中國的房地產泡沫早晚有破裂的一天,只是如何死的問題。

    但從中國政府的角度看,房地產崩盤的後果很嚴重,第一塊倒下的多米諾骨牌就是引發地方債務危機,緊接著就是金融危機。所以,在政府看來,房地產是傾政權之力必救之地,去年新增貸款11萬億,絕大部分進了房市,今年仍然繼續去年的狀態,而且可能超過去年(僅8月新增人民幣貸款就高達9,487億元)。因此,可以預期,只要央行還在繼續放水,房價就會持續上漲,因為中國不缺投機者,政府的限購令只會人為造成一線城市樓盤供給緊張的假像,讓中國人不惜離婚也要賭上一把。

    一些專家建議政府要想辦法為房市降溫,控制房價。這些專家是從長遠考慮,從市場角度考慮,但他們的考慮重點顯然與中國政府不同,當局考慮的是政府的錢袋,要保持錢袋飽滿,就得玩龐氏騙局。在美國,龐氏騙局破產,那是因為玩家、銀行與政府(裁判)是利益不同的三家人。而中國不一樣,裁判是中央政府,莊家是央行,大玩家是地方政府。地方政府要賣地,就得有小玩家願意借貸買房,源源不斷入局。

    中國的房地產已經成為中國央行的貨幣儲水池。用信貸支撐房地產市場,已成為中國政府的經濟維穩之道。這種方式最惡劣的後果是通脹。但通脹的過程只是一個稀釋社會財富的過程,沒有外來軍事威脅與內部難以壓制的反抗,並不會直接導致政權垮臺,比如辛巴威的惡性通脹比中國要高不知多少倍,但也沒有導致政權垮臺。加之中國政府早就發明了一整套控制市場的方法,比如限購、限售、限價,想用哪種就用哪種。一個政府兼做莊家、裁判及賣地大玩家的市場,泡沫可以吹得比當年的日本與美國大,其迴旋餘地也比他們大。 

    原文刊登於:中國房地產市場:政府身兼莊家、裁判及大玩家 (何清漣)


    國際視野 / 財政金融

       

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